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　　摘 要

　　1. 1-2月ETF期权标的表现分化，科创50ETF领涨，权重表现较弱；市场量能维持在1.5万亿以上，相对比较健康；趋势上，整体呈现多头局面，顺势交易需要耐心等待回踩支撑入场。

　　2.波动率上呈现先降后升再降的走势，尤其是科创50ETF的隐波受到行情走强的影响，现在的位置相对偏高，如果后续行情不能持续大涨，隐波很可能会继续下探。

　　3.策略上，3月份市场可能会继续分化，不过现在趋势已成，交易应该顺势而为，逢低做多。在低位可以考虑牛市价差，卖出认沽或者比率价差策略偏多；上涨到较高位置时，择机偏空，熊市价差或者认沽比率价差策略。如果持有ETF现货，依旧建议结合关键压力位，卖出认购合成备兑策略，达到增厚收益和提供安全垫作用，该策略表现或将仍然好于持有ETF。

　　风险提示：经济修复不及预期，极端波动行情等。

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　　期权标的ETF行情回顾

　　2025年1-2月份，ETF期权标的走势分化，科创50ETF在半导体板块走强带动下领涨，波动相对更加剧烈，权重股相对稳健，先跌后反弹。1月1日至2月28日，上证50ETF跌1.21%，沪深300ETF跌0.7%，中证500ETF涨2.57%，科创50ETF涨8.42%。

　　1月初，市场走弱，各个标的回落至支撑位后开始震荡横盘，呈现弱反弹行情，进入2月份后，市场重心上移，成交量有所放大，尤其是deepseek的大爆发带动着科技股及半导体板块的上涨，科创50ETF在2月份下旬突破了1.1元和1.15元2个压力位，市场对科创板块的认可在拔高其估值。

　　从目前各个标的的趋势上来看，多头的趋势已然构建，成交量近期有所放大，也到了2万亿左右，量能相对比较健康，不过月底最后一天市场大幅下跌，也是证明上方的压力依旧偏大，期权的策略不易过度激动，思路上可以考虑逢低做多。

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　　期权成交及持仓情况

　　从成交量数据上来看，2025年前2个月，上证50ETF期权、沪深300ETF期权、沪500ETF期权和创业板ETF期权成交量较大，分别为2587.38万张、2373.23万张、2905.13万张和2616.29万张，在指数类期权中占比为17%、16%、20%和18%，交易活跃度比较高，流动性相对较好。分市场来看，ETF期权中，沪市ETF期权整体成交量高于深市，深市创业板ETF期权成交量相对较高，交易活跃度高。从标的属性来分，中小盘成交额高于权重，说明更多的投资者博弈波动相对更大的品种。在行情波动相对剧烈的月份中，当月成交量也会明显增大。

　　从期权持仓量上来看，2025年前2个月，上证50ETF期权、沪深300ETF期权、沪500ETF期权、创业板ETF和科创50ETF累计持仓为3029万张、2510万张、2252万张、2392万张和3043万张，活跃品种占比相对比较平均，占比分别达到18%、15%、14%、15%和18%，随着科创板块的走强，可以看出科创50ETF持仓占比的份额明显增加。分市场来看，持仓量上，沪市整体依旧高于深市，交易活跃度更高，行情波动幅度较大的月份，持仓量往往会增加，说明多空双方博弈更加剧烈。

　　2025年1-2月，上证50ETF，沪深300ETF，中证500ETF和科创50ETF期权成交量PCR指标大概波动范围在（0.6，1.3）、（0.6，1.4）、（0.7，1.4）和（0.4，1.4），因为成交量PCR指标是短线情绪衡量指标，当PCR指标上涨时，说明认沽成交量高于认购，市场往往会博弈跌还是不跌，而当PCR指标下降时，说明认购成交量高于认沽，市场往往博弈涨还是不涨。比如在2月份科创这波大涨行情中，成交量PCR指标快速上升，市场更多的在博弈跌还是不跌。成交量PCR指标作为短线情绪指标，并不能能够代表行情趋势走势。

　　持仓量PCR指标是个趋势型指标，通常更能显示行情走势变化。从持仓量走势上来看，可以发现通常会跟随市场行情涨跌而涨跌，在一月初，市场下跌，PCR指标也是跟随下跌，背后的逻辑在于认购期权买方会进行补仓，而认沽期权买方习惯于落袋为安，从而导致认购持仓量增加，认沽持仓量减少，所以持仓量PCR会快速下降。而在2月下旬的大涨行情中，持仓量PCR指标快速上升，认沽期权买方亏损后补仓，认购期权买方会落袋为安，比如科创50ETF，由于1.1元关键压力位被突破，卖出认购的机构投资者也要平仓止损，从而导致认购持仓量减少，进而导致PCR指标上升。

　　通常PCR指标在一定区间范围内波动，市场承压时，该指标走低，市场上涨时，该指标走高。通常还会结合关键持仓位来做行情判断，关键压力位认购持仓量会比较大，关键支撑位认沽持仓量会比较大。基本的逻辑出发点是机构通常做卖方为主，卖出认购较多说明压力较大，市场不易大涨，卖出认沽说明市场不易大跌，从而可以作为行情判断的一大指标。

　　数据来源：同花顺iFind、徽商期货研究所

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　　期权波动率变化

　　去年10月初波动率来到高点之后，整体呈现降波走势，虽然波动率目前回落较大，但是和历史波动率对比后可以发现，还有回落的空间，尤其是科创50ETF，在2月份走势偏强的情况下，波动率反弹的更加明显，所以向下的空间会更大。

　　2月底，科创50ETF升波的原因主要在于2月21日大涨，科创50ETF一天突破1.1元和1.15元压力位，卖出认购的投资者急于平仓止损，用更加高的价格买入平仓，从而导致隐含波动率上升。

　　整体上来看，3月份如果行情没有较大波动的情况下，波动率重心可能会继续下移。买方一定要牢记波动率低位的时候买，波动率较高时，采取价差策略或者比率价差策略来规避波动率回落的风险。而卖方则是波动率较高的时候卖，不过也要规避超合理区间的升波风险和价格风险，对于卖方而言，止损非常的关键。

　　数据来源：同花顺iFind、徽商期货研究所

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　　后市策略

　　1-2月ETF期权标的表现分化，科创50ETF领涨，权重表现较弱；市场量能维持在1.5万亿以上，相对比较健康；趋势上，整体呈现多头局面，顺势交易需要耐心等待回踩支撑入场。波动率上呈现先降后升再降的走势，尤其是科创50ETF的隐波受到行情走强的影响，现在的位置相对偏高，如果后续行情不能持续大涨，隐波很可能会继续下探。策略上，3月份市场可能会继续分化，不过现在趋势已成，交易应该顺势而为，逢低做多。在低位可以考虑牛市价差，卖出认沽或者比率价差策略偏多；上涨到较高位置时，择机偏空，熊市价差或者认沽比率价差策略。如果持有ETF现货，依旧建议结合关键压力位，卖出认购合成备兑策略，达到增厚收益和提供安全垫作用，该策略表现或将仍然好于持有ETF。