晋控煤业

　　天风证券——煤炭业务稳健发展，产能增量可期

　　存量利润丰厚，增量利润可期 　公司目前主要的资产是塔山煤矿、色连煤矿和同忻煤矿，三个煤矿产能分别为2660万吨/年、800万吨/年、1600万吨/年。其中合并报表范围内的核定产能3460万吨，合并报表范围内的权益产能2323万吨。此外，公司参股的同忻煤矿的收益归于投资收益，同样贡献于公司利润。根据公司2025年1月16日公告，公司将收购控股股东晋能控股集团旗下的潘家窑矿探矿权及相关资产，设计生产能力为1000万吨/年。若收购后建成，公司总产能将增长19.8%，权益产能将增长35.3%，建成后有望贡献利润增量。 　其中，塔山煤矿是最重要的资产，不仅在产销量占比是最高的，而且我们推测可能是其中煤质最好的煤矿，因为其吨煤售价、吨煤毛利、吨煤净利润都属于较高水平。 　资产负债率较低，存在超额分红空间 　公司的亮点在于比较健康的负债率，2018-2024年期间，公司的资产负债率从61%降至28.9%，降幅约为32.1pct，远高于行业平均，且截止2024年末，公司的短期借款为0亿元、长期借款为3亿元，偿债压力较低。公司分红比例从2021年的14.37%提升至2024年的45%，2024年每股分红约为0.76元，对应2025年9月12日的股价13.16元，静态股息率约为5.8%。 　2024年公司每股股东自由现金流1.19元，假设全部作为分红发放给股东，静态股息率可达到9%。 　公司吨煤售价稳定，呈现低波动率 　从2022年来看，公司吨煤售价略微下行、其他公司吨煤售价上行，而2024年大部分公司售价下行、但公司吨煤售价基本持平，公司2016-2024年的吨煤售价方差在可比公司中亦偏低。 　盈利预测与估值 　我们预测2025-2027年归母净利润分别为21.1/23/24.7亿元，EPS分别为1.26/1.37/1.48元。我们选取中国神华（601088）、陕西煤业（601225）、山煤国际（600546）作为估值可比公司，公司目前的估值低于行业平均，考虑到未来公司煤炭业务仍具有成长性，我们给予公司2025年利润14倍PE，对应目标价为17.64元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　风险提示：煤炭供给超预期增长；煤炭进口量超预期增长；经济增长不及预期；水电发力超预期；存在交易异动风险

　　九号公司

　　浙商证券——2025年中报点评：盈利能力持续改善，两轮车业务收入高增

　　事件 　九号公司发布2025中报。2025H1公司实现营业收入117亿元，同比+76%，归母净利润12亿元，同比+108%，扣非后归母净利润13亿元，同比+125%。单Q2公司实现营业收入66亿元，同比+62%，归母净利润8亿元，同比+71%，扣非后归母净利润9亿元，同比+99%。业绩超出市场预期。 　投资要点 　收入超预期，两轮车业务高增，滑板车及平衡车、全地形车业务持续修复 　25Q2公司收入同比+62%。Q2电动两轮车业务收入40亿元(同比+81%，量+77%，价+2%)。截止25年6月末，公司在中国区的电动两轮车专卖门店超8700家，公司门店拓展持续收效，公司6月推出凌波OS短途交通全域操作系统，该操作系统构建了强大的技术平台，深度融合云、边、端能力，不仅实现了算力的动态调度与协同，更具备跨品类(电动两轮车、滑板车等)的通用性。我们认为公司在中高端、智能化两轮车市场已建立一定品牌心智，并在软硬件智能化上领跑行业，两轮车业务有望持续释放增长势能。 　Q2自主品牌零售滑板车业务收入9亿元，(同比+28%，量+5%，价+22%)，全地形车业务收入3亿元(同比+11%，量+21%，价-9%)，ToB产品直营4亿元(同比+43%)，配件及其他产品(含机器人)10亿元(同比+67%)。 　净利率好于预期，主要得益于两轮车业务毛利率提升+汇兑贡献 　单Q2公司归母净利率11.8%(同比+0.6pct)，其中毛利率30.9%(同比+2.3pct)，我们认为或主要得益于两轮车业务毛利率提升(H1来看公司两轮车毛利率剔除建店补贴已达到25%，同比+1.5pct)。单Q2公司销售费用/管理费用/研发费用/财务费用率分别同比-0.04/+1.2/-0.5/-2.4pct，Q2财务费用率下降或主要得益于汇兑收益增加。 　盈利预测与估值 　公司两轮车智能化、高端化持续引领行业，割草机器人快速放量，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为20.2/26.9/36.6亿元，分别同比+86.5%/+32.9%/+36.2%。对应当前股价PE分别为24X/18X/14X，维持“买入”评级。 　风险提示：市场竞争加剧；汇率波动等。

　　亿纬锂能

　　群益证券(香港)——公司出货量将保持较快增长，盈利能力逐步改善，建议“买进”

　　结论与建议： 　公司出货量保持较快增长，2025年上半年储能/动力电池出货量分别为28.71GWh/21.48GWh，同比分别增37%和58.6%；下半年，公司动力电池有望保持稳步增长；储能电池将迎来交付旺季，目前处于满产状态。随着产能利用率提升，“反内卷”政策推进，公司盈利水平有望逐步改善。 　公司消费、储能、动力电池三大板块均处于扩张状态，今年以来产能利用率明显提升；并且在政策引导下，我们预计锂电价格有望回升，预计公司2025/2026/2027年的净利润分别为44/67.5/89亿元，YOY分别为+7.9%/+53.4%/+32%，EPS为2.15/3.3/4.35元。当前股价对应2025/2026/2027年P/E分别为34/22/17倍,建议买进。 　公司电池出货量有望继续保持较快增长：动力电池方面，公司在商用车、乘用车和工程机械方面都有布局。公司在商用车领域电池市占率排名第二，目前商用车行业电动化率仅10%，正进入快速增长期。今年1-8月国内新能源商用车销量同比增55%，特别是带电量大的新能源重卡销量翻倍增长。此外，公司的乘用车客户结构正在进一步优化，今年开始公司为零跑和小鹏爆款车型供货，2026年搭载公司大圆柱电池的宝马新一代电动车也将全球上市。 　储能电池方面，公司全球市占率第二，具备超大容量电芯的规模化生产能力，将充分受益于独立储能需求增长。今年国家能源局发布多项文件，推动了新能源电力市场化交易，厘清了价格机制，目前独立储能可通过谷峰价差、容量补偿等获得收益，项目盈利性增加，使得投资的积极性明显提升。根据公开数据，1-8月国内储能系统招标容量达144GWh，同比增超2倍。海外来看，虽然美国需求受到关税影响下降，但新兴市场需求高增，根据CESA数据，上半年中国企业新签储能订单总规模超160GWh，同比增长220%。 　公司2025年上半年储能/动力电池出货量分别为28.71GWh/21.48GWh，同比分别增37%和58.6%，全年目标储能/动力电池出货量分别为80GWh和50GWh，同比分别增58%和65%。展望2026年，动力电池板块商用车和乘用车均有增长点，储能电池处于供不应求的状态，预计整体出货量有望同比增超30%。 　公司盈利水平有望逐步改善：6月底中央财经委会议强调“反内卷”以来，锂电产业链价格开始止跌企稳。上半年公司动力电池和储能电池毛利率分别为17.6%和12%，同比分别+6.1pcts/-2.4pcts。动力电池毛利率回升主要由于海外大客户出货量增加和产能利用率的提升，下半年预计将保持回升态势；储能电池毛利率水处于低位，我们预计随着国内大型储能项目盈利能力的改善，以及对产品质量要求的提升，公司出货结构有望改善，盈利能力有望逐步修复。 　盈利预期：预计公司2025/2026/2027年的净利润分别为44/67.5/89亿元，YOY分别为+7.9%/+53.4%/+32%，EPS为2.15/3.3/4.35元。当前股价对应2025/2026/2027年P/E分别为34/22/17倍,建议买进。

　　阳光电源

　　招商证券——储能业务强势增长，AIDC领域发展潜力大

　　公司披露，2025上半年公司实现收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为435.33、77.35、74.95亿元，同比提升40%、56%、54%。其中Q2单季度收入、归母净利润、扣非归母净利润为244.97、39.08、38.19亿元，同比提升33%、37%、36%。 　2025上半年业绩情况。公司发布2025年中报，上半年公司收入、归母净利润、扣非归母净利润分别435.33、77.35、74.95亿元，同比提升40%、56%、54%。Q2单季度收入、归母净利润、扣非归母净利润为244.97、39.08、38.19亿元，同比提升33%、37%、36%。公司上半年综合毛利率34.36%、同比提升1.94pct；净利率17.99，同比提升1.72pct。各项费用率11.26%，同比下降1.55pct。资产及信用减值合计9.5亿元，主要系存货跌价损失以及应收账款坏账。资产负债率61.33%，较期初下降3.74pct。在手现金及交易性金融资产超270亿，对应有息负债102亿，报表稳健。 　逆变器稳健增长，储能业务强势增长。上半年公司光伏逆变器收入153.27亿元，同比提升17%；毛利率35.74%，同比下滑1.88pct。公司光伏逆变器处于全球领先地位，服务网络健全，全场景覆盖。储能系统收入178.03亿元，同比大幅提升128%，占营收占比已经达到41%；利润贡献更高，储能业务毛利额在公司整体占比已达到48%；毛利率39.92%，同比下滑0.16pct。上半年全球储能需求强劲增长，公司持续加大研发投入，产品持续迭代，储能规模同比大幅提升，在美国大储、欧洲大储、工商储、澳洲户储等市场表现亮眼。最新推出的PowerTitan3.0AC平台，采用684Ah叠片电芯，碳化硅PCS，Plus版能量密度超过500kWh/m^3，全球最高。面向工商业场景的PowerStack835CS系统，在不同领域获得批量应用。 　AIDC领域加大投入。公司在电源端技术积累深厚，AIDC电源产品与公司技术协同性强，并在AIDC电源+绿电领域有一揽子解决方案。同时，公司具有完善的全球服务网络，本地服务能力强，是国内少有的、能够直接触达海外主要客户的tier1级别公司。 　投资建议：公司是全球光储龙头企业，产品力、品牌力以及全球渠道布局领先。过去几年重点发力的储能业务，收入规模已近半，利润贡献占比更高，目前国内外储能订单饱满。同时，公司在AIDC领域正加大布局力度。综上，公司未来几年的发展路线清晰，成长空间大。上修2025-2026年归母净利润至136.57、157.96亿元，维持“强烈推荐”。 　风险提示：行业需求波动风险、储能支持政策不及预期、贸易壁垒加剧、行业竞争加剧等。

　　金诚信

　　广发证券——看好铜量价齐升

　　核心观点： 　25Q2公司归母净利环比增长63%。据公司财报，25Q2公司实现营业收入35亿元，同比+52%，环比+25%，归母净利润6.9亿元，同比+103%，环比+63%，基本每股收益1.1元/股，经营净现金流12亿元，同比+195%，环比+150%，资产负债率45.88%，较25Q1末-1.42PCT。25Q2铜价环比稳定，公司业绩改善的主因是：铜产量环增，叠加Dikulushi铜矿Q1雨季销量低基数，Q2铜销量环比增长，资源业务利润环比大幅改善。 　资源板块：25Q2公司矿产铜的产销量环比大增，资源板块营收、毛利环比均大幅增长。据公司财报，25Q2，公司铜产量、销量环比+25%、32%至2.19、2.50万吨，铜价稳定，矿山资源业务实现营收16.2亿元，环比+25%，毛利8.0亿元，环比+36%，毛利率为50%，环比+2PCT。 　矿服板块：25Q2公司矿服营收、毛利环比均上升。据公司财报，25Q2，公司的矿服业务实现营收18.2亿元，环比+22%，毛利4.2亿元，环比+21%，毛利率为23%，环比持平。 　盈利预测与投资建议。我们看好铜价上涨，公司资源板块量价提升，矿服板块逐步修复，预计公司2025-2027年EPS为3.84/4.26/4.95元/股，参考公司历史估值、可比公司估值，给予公司2025年19倍PE，对应合理价值为73.01元/股，给予“买入”评级。 　风险提示。主要产品产量不及预期；铜价大幅下跌；矿服业务增长低于预期。

　　春风动力

　　国海证券——公司动态研究：千磨万击还坚劲，任尔东西南北风

　　2025H1，公司实现收入和利润高增 　2025H1：公司实现营收98.55亿元，同比+30.90%；归母净利润10.02亿元，同比+41.35%；扣非归母净利润9.51亿元，同比+38.38%；毛利率28.38%，同比-3.13pct；销售净利率10.57%，同比+0.72pct；期间费用率为14.1%，同比-4.68pct，其中：销售/管理/研发/财务费用率分别为5.32%/4.35%/5.57%/-1.15%，分别-3.12/-0.56/-0.51/+0.75pct。 　2025Q2：公司实现营收56.05亿元，同比+25.45%；归母净利润5.87亿元，同比+36.03%；扣非归母净利润5.4亿元，同比＋30%。2025Q2毛利率27.35%，同比-3.47pct，环比-2.38pct，主要系：受美国关税影响+zeeho业务毛利率影响；期间费用率为13.56%，同比-4.62pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.34%/4.03%/5.37%/-1.18%，同比分别-3.87/-0.64/-0.66/+0.56pct，销售费用率降低主要系：公司广告促销费用减少所致。 　2025H1分产品拆分： 　全地形车：销量10.18万辆，销售收入47.31亿元，同比+33.95%，均价4.65万元； 　摩托车：销量15.03万辆，销售收入33.46亿元，同比+3.03%，均价2.23万元。其中：内销7.91万台，营业收入16.97亿元，同比+17.35%，均价2.15万元；出口7.13万台，营业收入16.49亿元，同比-8.5%，均价2.31万元。 　Zeeho：销量25.05万辆，销售收入8.72亿元，同比+652.06%，均价0.34万元。 　我们从中报看到哪些趋势及变化？2025H2有哪些看点？ 　1、摩托车：产品结构持续改善，高端化及全球化贡献凸显，2025H2看大排量出口持续+小排量出口增速抬升。 　1)根据中国摩托车商会数据，高端化车型占比持续提升。总体看，2025H1对比2024全年，排量＞250cc占比从60%提升至76%，因此均价也在持续改善。其中：内销结构改善更为明显，2025H1对比2024全年，排量＞250cc占比从63%提升至83%。 　2)根据中国摩托车商会数据，2025H1公司＞250cc出口同比+55%左右。公司已于2025年1月16日在墨西哥新莱昂州蒙特雷市设立持股51%控股子公司CFMOTOMOTOENERGIA,S.A.DE，注册资本5万元墨西哥比索，主要经营为摩托车制造和销售等，后续我们认为CFLite在中小排全球市场放量可期。 　3)从车型布局维度，公司2025H1推进“精品”发展路线，700MT、675NK、150AURA等新品陆续上市、发布，两轮车产品矩阵进一步丰富与完善。 　首个150cc踏板自研平台对比国际一线水准，动力参数持续优化，支撑全排量市场覆盖。 　4)从摩托车渠道维度，国内市场：公司积极推进渠道扁平化建设，构建体验式销售生态，截至2025H1期末，累计经销商数量600余家，扩大品牌在国内市场的覆盖广度与渗透深度，更通过贴近终端的布局强化与消费者的直接沟通互动，有效拉动产品销售转化。海外市场：公司依托全球2000余家经销商网络，在海外市场开展一系列卓有成效的推广活动，吸引众多当地消费者的关注，同时品牌正逐步从“玩乐领域”向“大众出行领域”拓展，以规模化覆盖释放品牌增长势能，全球化战略进入纵深阶段。 　2、全地形车：后续仍有高端UTV值得期待 　1)新品持续推出：四轮车聚焦大排量及场景化细分，推出X10泥浆版ABS版、U10PRO(暖风版/ABS版)、U6EV等新品，有效拉动整体销量增长，市占率持续提升。 　2)继U10Pro后，仍有高端UTV值得期待。U10Pro重点对应Farmer需求，搭载998cc直列三缸发动机，配备可变气门正时(VVT)技术； 　后续有望推出针对Adventure需求相关UTV产品，进一步在北美提升全地形车市占率。 　3)2025H1新增渠道130家，累计渠道总量突破3000家。 　3、Zeeho：已打造细分赛道爆款，新国标对新玩家是机遇，解决方案逐步落地。 　1)Zeeho已打造细分赛道包括车型：25H1公司聚焦细分市场推出多款新品，涵盖时尚女性消费市场(MO1系列)、高端电摩领域(AE8S+My25系列、AE4My25系列)、高性能场景(AE7系列)及功能型需求(EZ4系列)。 　2)Zeeho门店建设持续发力，渠道网络加速扩张。国内市场基于“用户密度+场景适配”的精准布局策略，渠道数量保持快速增长态势，实现核心城市100%覆盖，二线及以上城市门店占比70%以上，夯实高价值市场布局基础。积极推进线上线下（300959）融合的销售模式，借助电商平台与线下体验店的优势互补，为消费者提供更加便捷、高效的购车体验，确保消费者能够享受到优质的售前、售中、售后服务。国际市场覆盖范围进一步扩大，已拓展至30余个国家和地区，展现强大的市场潜力和发展前景。 　3)Zeeho业务是春风电动化出行、智能化出行业务的高承载体。A.自研三电系统：公司电动车领域基于三电平台及智能平台开发成果，推出AE7、EZ4、MO1等系列新品，以个性化配置、智能化的潮玩设计为用户带来极致体验；聚焦用户需求深化研发，将汽车级理念融入两轮电动领域，自研建成ZPrime自研岛、Motomind魔核体系、Apextest超级测试三大体系。B.智能化加码前沿技术布局：MMIOS2.0智慧中枢与ACC智能驾控辅助系统实现量产上车，持续强化智能生态，以“连接乐趣”升级驾驶体验，提升产品科技附加值与用户体验。 　盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为194/244/309亿元，归母净利润分别为19.1/25.1/30.5亿元，对应PE分别为22/16/14X。我们认为公司能够凭借海内外优势打开成长空间，维持“买入”评级。 　风险提示：宏观经济整体运行下行；地缘政治风险；关税政策风险；市场竞争加剧；汇率波动风险；市场需求不及预期风险。