招商证券发布研究报告，预计光大银行（601818）(601818.SH)21/22年盈利增速为11%/12.9%。采用同业比较法对公司进行估值，参照可比同业，给予其0.65-0.7倍21EP/B的目标估值。对应4.4-4.8元/股，首次覆盖，给予“强烈推荐-A”评级。

　　招商证券主要观点如下：

　　化解历史包袱，财富管理新征途

　　收购原投资银行带来沉重不良历史包袱。1999年光大银行对原中国投资银行完成并购，扩大规模、吸收网点的同时，光大银行要处理原中国投资银行275亿元的大量不良资产。公司于2008年末才基本解决了此历史遗留问题

　　踏上财富管理新征途。17年董事长首次提出“打造一流财富管理银行”的战略新目标，并于18年开始正式起步实行，同时提出六大E-SBU生态圈协同发展理念。19年光大理财正式挂牌，成为全国首家开业的股份制商业银行理财子。

　　计划用5-10年实现“打造一流财富管理银行”目标

　　光大理财管理规模5041亿。光大理财以“七彩阳光”打造产品体系，20年末管理规模5041亿，规模最大的是“阳光金”(固定收益类)、“阳光碧”(现金管理类)系列。

　　代销偏股类公募基金保有量位于银行业第12位。代销公募基金方面，21Q2光大银行代销股票+混合公募基金保有规模为953亿，处于基金代销机构百强名单的第16位，在银行业排名第12位。

　　零售客户数具有行业优势。截至20年末，光大银行零售客户达到1.23亿户，在上市股份行中仅次于招商银行，位列第二。

　　财富和私行客户数增长较快。截至20年末，1.23亿的零售客户中财富客户95万户，比上年增长22.57%;私行客户突破4万户，比上年增长24.54%，其增速在可上市股份行可查数据中仅次于平安银行。

　　私行AUM占零售AUM比重为22.8%。20年末零售AUM1.92万亿元，私行AUM占零售AUM比重为22.8%，相较于招商和平安31%和43%的占比仍有差距，未来随着财富头部集中效应显现，私行AUM占比预计有较大提升。

　　光大名品“云缴费”贡献中收。云缴费接入项目带来对公结算账户，而接入机构需要按年缴纳接入费以及中介业务费，从而产生利润。20年贡献全行中收的2.2%，占比较小，云缴费未来有着较好的发展机遇，预计未来中收贡献有望提升。

　　集团协同对营收、中收的贡献显著。20年光大银行协同中收25.3亿元，占总中收比重由19年的6.2%增至9.4%;协同营收82.5亿元，占总营收比重由19年的3.7%增至5.8%。19年光大银行的财富E-SBU战略开启后，光大集团的协同作用显现，对光大银行的营收、中收产生助力。

　　基本面：零售贡献提升，资产结构向好，资产质量改善

　　21年1季度营收增速放缓，净利润增速持续向好。光大银行20年营收增速为7.27%，1Q21降至3.71%，营收增速有所下降。20年归母净利润增速转正至1.25%，1Q21归母净利润增速进一步提升，达6.31%。20年加权平均ROE为10.71%，处于股份行平均水平。

　　零售业务贡献营收占比提升，个贷占比提升。20年零售业务营收占全行营收的41.17%;公司银行业务占全行营收的41.8%，零售和对公贡献营收基本均衡，但17年以前光大银行主要依靠对公业务实现营收。从历史数据看，近十年光大银行个贷占比整体保持提升态势，20年末个人贷款占比42.6%。

　　贷款占比持续提升，资产结构向好。20年末光大银行的贷款占生息资产比重为60.2%，同比增长1.8个百分点。16年以来，光大银行的贷款占比稳步提升，资产结构整体向好。

　　净息差处于股份行中等水平。2020年光大银行净息差2.29%，较19年(2.31%)下降2BP，位于上市股份行中等水平。与同业相比，近十年光大银行的息差水平不算高，主要来源于其较高的计息负债成本率，同时生息资产收益率不算高。存款结构中企业定期存款占比较高，未来伴随负债结构逐步优化，息差有望提升。

　　不良率和关注率为近5年最好水平。截至21年3月末，光大银行不良贷款率为1.37%，环比下降1BP;关注贷款率为2.15%，环比下降6BP;拨备覆盖率为183.87%。不良贷款率和关注贷款率均为近5年最低水平，资产质量稳中向好，风险抵御能力不断增强。

　　光大银行计划用5-10年实现“打造一流财富管理银行”目标，2018年新战略开启后，理财、云缴费、交易银行、零售代理、托管及投行业务收入占比逐步增长，光大银行中间业务多元结构逐步形成。此外，21年经济复苏，信用成本下降，叠加较低的基数，预计光大银行盈利增速将改善。

　　风险提示：资产质量显著恶化;息差大幅收窄等。

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